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— 《进步者日报》编辑部 / La rédaction
2025年，AI超大规模云服务商（hyperscalers）发行了1210亿美元债券。这一数字比此前年均水平高出约330%。这是超大规模云服务商首次放弃动用自有现金储备，转而大规模举债。AI正从一场自负盈亏的技术赌注，变成一场”怕错过”的恐慌驱动的竞赛。
高盛指出了一个矛盾现象：近期科技/AI股整体跑赢大盘，但这些公司对AI的投入却同步急剧膨胀。这表明机构层面的FOMO（错失恐惧）正在重塑科技资本主义的运行逻辑。
核心要点
- 2025年AI超大规模云服务商债券发行量达1210亿美元，较此前年均水平高约330%
- 微软、谷歌、亚马逊、Meta均已从自有资金转向举债，为AI数据中心融资
- 科技/AI股同期表现跑赢标普500
- 高盛记录了科技史上首个”FOMO驱动的债务泡沫”
超大规模云服务商的商业模式转变
微软率先行动，于2025年1月发行220亿美元债券，创该公司成立以来最大单次融资纪录。随后，亚马逊3月发行310亿美元，谷歌5月发行280亿美元，Meta6月发行180亿美元。这种集体同步行动说明了一个结构性变化：AI所需的投资规模，已超出即便是最赚钱的企业依靠自有资金所能承担的上限。
Alphabet持有1200亿美元现金，微软1080亿美元，亚马逊730亿美元。尽管如此，三家公司都选择举债，而非动用储备。这背后有一个共同判断：AI所需的财务投入过于庞大，宁可付出借贷成本，也要保留战略灵活性。
AI数据中心吞噬了这些资金。一个配备H100芯片的数据中心造价42亿美元，是传统数据中心（8亿美元）的五倍多。用电量达150兆瓦，而传统数据中心仅为30兆瓦，基础设施成本同样增加了五倍。这些投入规模，连科技巨头也无法靠自身现金流覆盖。
错失恐惧压倒了财务理性
高盛记录了一个值得关注的现象：各公司在AI支出增长340%的同时，持续加码投资。机构层面的FOMO正在改写科技资本主义的规则。企业高管最担心的，不是眼前的价值损耗，而是被永久排斥在未来市场之外。英伟达CEO黄仁勋如此概括这一逻辑：”不行动的代价，已经超过投错方向的代价。”
华尔街为这种悖论性做法背书。分析师对削减AI投资的企业的惩罚（相对表现下降23%）明显重于对借债加码AI的企业（下降12%）。这种不对称性说明，金融市场已将FOMO纳入合理的估值因素，传统评估模型正被颠覆。
《全球产业面临专业技能流失困境》揭示了这场竞赛加速的另一面：AI人才日益稀缺，需求却持续爆发，迫使企业不惜代价抢人，以免落入技术淘汰。
举债重塑科技竞争格局
大规模举债正在重新划定竞争边界。苹果拒绝为AI举债，守着1620亿美元现金，结果在与对手的竞争中失地。2025年苹果AI投资额为110亿美元，而微软达430亿美元，谷歌达370亿美元。这种保守策略正在侵蚀苹果在智能服务领域的优势地位。
特斯拉走了相反的路。该公司专项借债150亿美元用于自动驾驶芯片，债务翻倍，但加速了向Robotaxi的转型。尽管现金储备不及苹果，特斯拉仍得以维持技术领先。
AI举债催生了科技企业的新分化。”债务驱动型创新者”以抵押资产负债表为代价维持创新节奏；”现金保守派”则守住财务稳健，却面临技术淘汰的风险。这道分界线正在重塑整个竞争生态。
欧洲企业同样深陷其中。SAP借债80亿美元追赶AI差距，ASML动用120亿美元开发适配神经形态芯片的光刻设备。欧洲正意识到，要在美中科技竞争中保住席位，借债已无法回避。
经济基本面拷问可持续性
高盛在这一举债潮中识别出三个风险信号。第一，超大规模云服务商的债务/EBITDA比率从2023年的0.3升至2025年的1.8，接近历史上周期性行业的水平。第二，其资本支出已超过经营现金流，这是自2000年互联网泡沫以来首次出现的情况。
第三个信号最令人担忧：AI投资的商业化进展依然有限。微软的AI年化收入约为370亿美元，谷歌Gemini在2025年带来的收入约为12亿美元。投入与回报之间的巨大落差，令这场竞赛的经济可行性备受质疑。
高盛的分析显示，当前70%的AI投资所瞄准的市场，要么尚未形成，要么仍处于萌芽阶段。企业押注的大规模商业化，可能永远无法达到预期水平。这种对未来的投机解释了为何举债已取代盈利能力，成为投资决策的首要标准。
矛盾之处在于：AI投入越多，运营利润率越低。微软利润率从42%降至38%，谷歌从29%降至24%，亚马逊云计算部门（AWS）从35%降至28%。AI的成本超过其产出，企业却在恐慌中继续追加。
债务泡沫正在改写科技周期
高盛将这一态势命名为首个”FOMO驱动的债务泡沫”。与以往由投资者乐观情绪推动的投机性泡沫不同，这次的根源是企业高管对被技术变革淘汰出局的恐惧。举债，已从风险信号变成战略可信度的证明。
传统的科技周期遵循线性逻辑：研究、原型、商业化、采用、成熟。AI颠覆了这一顺序：企业在尚未掌握技术、尚未找到商业出口之前，就已大规模举债。创新变成了一场金融竞赛，借债能力决定竞争地位。
华尔街预计2026至2027年将出现关键转折点，届时首批AI债务将到期，而预期收益可能尚未兑现。高盛建立了三种情景模型：如果AI实现承诺收入的15%，实现软着陆；如果达到8%，出现市场调整；如果低于5%，爆发危机。目前，这一数字在3%附近徘徊。
这场转变可能会持久重塑科技经济格局。在这轮大规模举债中存活下来的企业，将在未来十年内掌握主导性的AI基础设施。倒在债务重压之下的企业，则会为胜出者腾出市场。
AI正进入其最高风险的阶段：金融赌注的规模已超出对技术本身的理解。超大规模云服务商的举债行为说明，推动科技创新的动力，正越来越多地来自对错失未来的恐惧，而非理性计算。